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(c) PESTER LLOYD / 13. Dezember 2007

In der Südosteuropa-Liga

Die globale und regionale Vorausschau der Commerzbank

Durchlebt die Welt gerade die Windstille vor dem großen Sturm? Abgesehen von riesigen Milliardenbeträgen, die Bankhäuser wie UBS, Citigroup oder Deutsche Bank abschreiben mussten, scheinen sich die Märkte seit dem Wirbel vom Sommer wieder gefangen zu haben. Großen Anteil daran hat China, dessen gewaltige Handelsüberschüsse und eine in extremem Tempo zunehmende Binnenliquidität den Protagonisten einer globalen Kreditkrise eine Abfuhr erteilen.

Im Weltmaßstab ist die Liquidität aber eindeutig geschrumpft, in einem Tempo, wie seit 1996 nicht erlebt, und auf einen fünfjährigen Tiefpunkt. Im kommenden Jahr werden die Banken (Basel-II lässt grüßen) zudem ihre Kreditausreichungsstandards strenger fassen.

Das alles aber führt nicht zwingend zur Rezession, wahrscheinlicher sind Zinssenkungen der großen Zentralbanken, meint die Londoner Analystin der Commerzbank, Barbara Nestor. Begonnen hatte das Jahr mit einem markanten Zinserhöhungszyklus, der die Wahrscheinlichkeit erhöhte, dass die Kreditnehmer mit den Ratenzahlungen in Verzug geraten. Die Kapitalisierung des US-Hypothekenmarktes erreicht 8 Trillionen (!) Dollar, etwa 400 Mrd. USD davon sind jene „Subprime“-Darlehen, deren Krise dem Jahr 2007 ihren Stempel aufdrückte. Erste Anzeichen bedrohter Fonds von Bear Steams wurden noch nicht wirklich ernst genommen, als jedoch die BNP mehrere Investmentfonds aussetzte, mussten die Zentralbanken von Fed bis EZB Liquidität in kollabierende Märkte pumpen und ungeachtet anderer Prämissen die Zinsen senken.

Die Commerzbank sieht den Dollar angesichts schmelzender Zinsdifferenzen weiterhin unter Druck, der weniger gut abschneiden wird als in früheren Krisen, weil diesmal der USImmobiliensektor im Mittelpunkt steht und die US-Makroindikatoren auch langfristig eine schwache Leistung zeigen. Die verstärkt vorangetriebene Diversifizierung der heute noch dominant in Dollar gehaltenen Weltdevisenreserven tut ihr Übriges.

Die Rohstoffpreise bewegen sich derzeit auf Rekordhöhe, in dieser Hinsicht wird das Jahr 2008 Barbara Nestor zufolge keine Entspannung bringen. Insbesondere der Ölpreis befindet sich in einer Nachfrage-Angebots-Zange, auch die geschürten politischen Spannungen und das rasante Wachstum der neuen Titanen Asiens halten ihn hoch.

Knappe Vorräte kennzeichnen genauso die Metallmärkte, darüber hinaus flüchten verunsicherte Anleger zunehmend in die von Edelmetallen gebotenen „sicheren Häfen“. Weil sich die Industrieländer aber besser auf die Situation einstellen, wird der fulminante Preisanstieg keine Fortsetzung finden.

Das erklärt sich leider auch daraus, dass die fantastischen globalen Wachstumszahlen der letzten fünf, sechs Jahre, die ihresgleichen einzig in den 70er Jahren finden, nicht zu halten sind. Ob daraus eine weiche oder eine Bruchlandung wird, hängt u. a. vom Dollar ab: Aus dem Negativszenario einer ca. 10%-igen Abwertung der US-Währung sowie in gleichem Umfang sinkenden Aktien- und Anleihenmärkten leitet die Commerzbank-Analyse Verluste von 2-2,5% des Welt-BIP ab. Davon wären überdurchschnittlich Asien (Singapur, Hongkong) und die OPEC-Länder, am wenigstens Lateinamerika und die neuen EU-Mitgliedsstaaten betroffen.

Die EZB wird unbeeindruckt von den derzeit schlechten Inflationszahlen kaum weitere Zinserhöhungen vornehmen, um das zuletzt ansprechende Wachstum nicht abzuwürgen. Schließlich gehen die Prognosen davon aus, dass die Konjunktur in der Eurozone von 2,9% im Vorjahr und 2,6% in 2007 auf 1,8% in 2008 abbremsen wird, während die Verbraucher-Inflation zugleich von 2,2% über 2,0% auf 1,7% zurückfällt.

Ungarn ist für diese neuen Herausforderungen bedenklich schlecht aufgestellt. Barbara Nestor spricht frank und frei davon, dass der einstige Musterschüler der Region heute nicht mehr mit den Makroindikatoren Mittelosteuropas korreliert, sondern gewissermaßen in der Südosteuropa-Liga spielt. Das Wachstum bei den regionalen Wettbewerbern unter den aufstrebenden Märkten liegt in diesem Jahr fast viermal höher als bei uns und wird auch 2008 noch ungefähr das Doppelte der ungarischen Dynamik betragen. Eigentlich wären stabilisierte Haushalts- und Außengleichgewichte Anlass zu Beschwingtheit, doch der imposante Staatsschuldenbestand (ungefähr auf einem Niveau mit Türkei, Brasilien und Indien) ordnet den ungarischen und Forint-Papieren ein höheres Risiko zu. Diese Risikoprämien aber schmälern den Spielraum für Zinssenkungen.

Wer um die Regionaleffekte weiß, kann sich auch wenig darüber freuen, dass nicht allein die Ungarn mit schweren strukturellen Problemen zu kämpfen haben. Polen ist ähnlich hoch verschuldet, Rumänien und Serbien befinden sich hinsichtlich der Zahlungsbilanz in bedrohlicher Schieflage, was gemessen an den 20% vom BIP der Bulgaren bzw. 25% im Falle Lettlands aber noch zu verkraften wäre. Die globalen Anleger haben den Osten Europas in den letzten Jahren reichlich mit Geld versorgt, nur dumm, dass vor allem im Baltikum sowie in Südosteuropa überwiegend heißes Kapital an Land ging – hier wenigstens zeigt sich bei einer insgesamt hohen BIP-Belastung ein ausgeglichenes Bild für Ungarn.

(c) Pester Lloyd

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